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  • 不关良心关乎良治:基金清算中的监管问题

    发布日期:2020-09-01 19:36   来源:未知   阅读:

      私募基金清算时的财产处置环节,直接影响甚至决定基金价值,对投资人至关重要,也是基金管理人最容易上下其手,利用信息不对称,损害投资人利益的主要节点,需要从监管机制上加以完善

      大成律师所上海办公室高级合伙人,华东政法大学兼职硕士生导师。清华大学经济管理学院工学士、清华大学法学院法学硕士。律师从业23年,先后担任厦门九信律师事务所主任、大成律师所上海分所执行主任等职。

      【财新网】(专栏作家 王光明)这两天,一篇《胡祖六,你的良心不会痛吗》的文章广为流传,春华资本被控“贱卖”基金财产蚂蚁金服股权的纠纷,浮出水面,不仅吸足了瓜众的眼球,也搅动了资本圈,甚至可能带来其他的连锁反应。

      事情的原委不复杂。根据H先生的自述,他在2011年,投资100万元,购买了“秋实集合资金信托计划”基金产品,基金管理人是中国金融行业知名人士胡祖六先生(注:原文如此。按常规,基金管理人一般是机构,比如春华资本,而不是个人。胡祖六先生可能是春华资本的法定代表人或者负责人,或者是该基金产品的投资经理)。该产品期限6年,可延长2年,规模不超过30亿元。该产品已于2019年2月清算结束。

      2015年春华资本在蚂蚁金服估值450亿美元时参与了A轮融资,持有0.1%的股权。

      2018年底,H先生被通知,秋实基金所持有的资产(蚂蚁金服0.1%和华夏基金7%),被打包转让给第三方,H先生投资的100万元,扣去申购费、基金管理费后,总共获得不到8000元的收益,年均收益1000多元。

      H先生聘请律师调查,发现秋实旗下的蚂蚁金服股权的受让人是胡ZW、胡YM,据称是胡祖六先生的亲戚。

      2019年6月H先生向深圳市福田区人民法院起诉,要求信托公司和胡祖六团队赔偿因显失公平的低价交易造成的损失,目前案件正在审理中。

      2020年8月29日,春华资本发出声明,称前述H先生“良心”一文为侵权贴,包含大量虚假信息并构成诽谤侮辱;春华资本一贯合法合规经营,从未从事并坚决反对输送不当利益的关联交易。声明还称发帖人与春华资本间不存在客户关系。

      不过,春华资本的声明中对H先生提到的诉讼是否存在,以及受让秋实基金所持蚂蚁金服股权的第三方是不是胡祖六先生的亲戚,没有正面回应。

      笔者没有接触到具体案情,只根据公开资料进行法律分析。笔者在此仅就事论事,不对H先生、胡祖六先生或者春华资本,进行任何评价。

      首先,H先生的指控有一个疑点。根据公开资料,秋实基金是一只集合型信托基金,其认购起点是人民币300万元,为什么H先生只投资100万元就成为了基金投资人?如果H先生所言不虚,合理的推断是:H先生与他人合买了基金份额,这在实务中并不鲜见。法律上,这个有规避“合格投资人”要求之嫌,发生纠纷时主张权利,存在一定的障碍,因为合同的相对性。这也可能是为什么春华资本说,H先生不是春华资本的客户,双方不存在法律关系的原因。

      如果H先生确实是隐名的凑份子的投资人,法院是否确认其作为原告的主体地位以及如何认定合同效力,将存在极大的不确定性,更遑论对其主张的股权转让造成的损失赔偿的支持了。

      其次,H先生的诉讼具有示范效应,有可能引发其他投资人的效仿,毕竟蚂蚁金服的市值现在差不多是当初春华资本基金进入时的4.5倍,上市后的溢价还会更高,很丰厚的一块利益。更有甚者,H先生的案例,可能有一语惊醒梦中人的效果,其他的基金(特别是契约型私募基金和集合信托基金)投资人会不会想起来去追查自己所购基金最后基金财产处置的问题,进而引发系列诉讼,有待观察。

      再次,春华资本作为一家知名人士打理的基金,形式上的合规性应该是经得起检查的。这类基金合同对基金投资人(基金份额持有人,基金受益人)、管理人、托管人等的权利义务应该都是“标准”化的,包括由基金管理人托管人对基金财产进行清算等等。正常判断,春华资本关于秋实基金的清算应该是经过审计并出示给投资人了。春华资本应该不会在基金运行、管理和清算过程中,留下程序性瑕疵。

      私募基金与有限公司遵循不同的投资逻辑。公司追求永续经营,百年老店;基金追求及时变现,新陈代谢。基金的存续期法律没有明确规定,一般都是比较短的,3-5年,6-8年是常态。基金管理人要通过不断清算旧基金、再发新基金来维续其运作,积累其业绩,就跟工厂不断推出新产品是一样的。一只基金的期限到了,除非基金投资人大会决定延长,否则,管理人就会启动清算程序。

      1、决定终止基金。基金终止的原因大致可分为:1)基金期限届满而未延期;2)法定原因终止(如,基金管理人托管人依法解散或被依法宣告破产;基金管理人/托管人职责终止,六个月内没新的基金管理人/托管人承接等);3)意定原因终止。

      2、确定清算人。对于信托基金或者契约型基金,通常基金合同和发行文件中会事先授权基金托管人、基金管理人以及相关的中介机构组成清算组。

      3、核查、变现基金财产。这个是重头戏。包括:核实基金的现金非现金资产,通知债权人申报债权,清偿债务,回收债权,对非现金资产进行变现,无法变现的,进行估价;编制基金的资产负债表等。

      4、分配基金剩余财产。在完成基金的财产变现或估价以及债权债务的处理后,剩余的基金财产应按照如下顺序进行处置:1) 支付清算费用;2) 支付应缴纳的税费;3) 支付基金费用;4) 按照基金合同的约定向投资人进行分配。

      5、编制清算报告。通常包括基金概况、基金的运作情况、清算组的组成、基金的清算流程、清理后的基金财产、基金财产的处置与分配情况等。

      基金终止后,管理人向中基协提交清算报告,在“资产管理业务综合报送平台”中办理清算备案,以终止其对已终止基金的管理职责。

      注销基金的募集账户和托管账户。合伙型基金与公司型基金,清算人需要在主管工商部门完成合伙企业或公司的注销登记。

      在基金的整个清算过程中,涉及到许多文件需要投资人确认,包括基金清算的投资人决议、清算报告、公司/合伙企业注销的决议文件等。管理人应妥善保管相关的清算材料,且保存期限应不低于10年。

      对于以股权投资为主业的基金,清算时,其主要财产形式就是所投资的股权。因此,其持有的股权的作价与变现方式是否公平透明,投资人能否获得应该的利益,在此一举。

      一是投资股权的公司上市了,这是最简单粗暴的退出方式。基金只需将其持有的上市公司股票在二级市场出售即可,童叟无欺,一目了然。这也是基金管理人和投资人利益一致化和最大化,并且是评价基金管理人业绩的最好方式,没有之一。众多的品牌基金管理人津津乐道于自己的业绩,大多也是以其投资的股权标的中有多少成功上市为话语资本的,比如,早期投资腾讯阿里的私募基金,没有退出的,在他们上市后,都赚得盆满钵满;相应地,其基金管理人也是名利双收。

      另一种情况是,投资股权的公司还没有上市,比如2018年的蚂蚁金服。这时如何处置该股权就至为关键。按照合规性要求,这个标的股权肯定需要进行评估的,但这个评估只是参考性的,而非决定性的,且评估方法不同、评估人的倾向性不同,评估结果可能大相径庭;更重要的是,股权评估之后的交易,法律法规并没有明确规定必须进场交易或者公开竞价,由清算组/管理人指定交易也并不违规。

      而如前所述,基金清算程序本身,投资人通常是被排除在外的。基于信息的不对称和监督的缺位,投资人对基金管理人以什么价格、什么方式出售投资的股权,难以足够知情也无能为力。

      极端情形下,基金管理人可以自己利益最大化为原则,对于价值很高的或者即将上市的股权,选择性公开信息,然后不延长基金期限,而是通过启动清算程序,将投资的股权以不合理的价格转让给自己控制的关联方,进而让关联方摘桃子,也相当于对基金投资人割了韭菜(承担了风险和管理费,却没有享受到应该的利益)。

      从H先生的帖文看,他指控的就是这种情形。目前只是一面之词,事实真相如何,有待法庭厘清。

      基金的监管与公司治理一样,是一个比较复杂而需要权衡的问题。过度监管,动辄得咎,市场没有活力;监管缺位,市场的道德风险高,损害投资人利益和资本市场的健康。

      本案之所以值得讨论,是因为它总算将众人的目光吸引到了一个相对专业而隐蔽的角落,也对基金的监管提出了新的课题,即,基金清算环节的财产(特别是股权)变现如何实现公平和透明,保障投资人的权益。

      现行的法规并非完全缺位,只是机制不够完善。 根据《私募投资基金监督管理暂行办法》第23条和第38条的规定,私募基金管理人等从业人员------

      不得“利用基金财产或者职务之便,为本人或者投资者以外的人牟取利益,进行利益输送”;违者,“责令改正,给予警告并处3万元以下罚款”;

      不得“从事内幕交易、操纵交易价格及其他不正当交易活动”;违者,“按照《证券法》和《期货交易管理条例》的有关规定处罚;构成犯罪的,依法移交司法机关追究刑事责任。”

      理论上,这两条红线是能够规制清算过程中不当处置基金财产行为的,只是这种监管基本上都是事后监管,很难及时有效避免利益输送和内幕交易。

      结合本案提出的情况,笔者认为,私募基金清算时的财产处置环节,直接影响甚至决定基金价值,对投资人至关重要,也是基金管理人最容易上下其手,利用信息不对称,损害投资人利益的主要节点,需要从监管机制上加以完善。为此,笔者建议两点:

      第一,法规包括行业协会的规范中应明确赋予基金投资人对基金财产变现的监督权和参与权,从评估到处置,全过程全场景披露给投资人;同时,清算组应该有投资人的代表,而不仅仅是给投资人一份清算报告;

      第二,可以要求一定规模的信托基金/契约型基金/资管计划所投资的非上市公司股权,

      在清算退出时,必须进场交易,利用产权交易市场的公开竞价机制,提高透明度,维护投资人的利益,也避免日后投资人与管理人之间的纠纷。

      综上所述,H先生与春华资本关于私募基金清算时基金财产处置的纠纷,为私募基金的监管提供了一个很好的案例,案件本身的结果并不重要,规则的完善才重要;双方的争议也不关乎良心,只关乎良治,基金监管的良法之治。

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